摩根大通畀中國車市潑冷水，2027 年或再跌 5%

近日，摩根大通甩出一份 58 頁嘅《China Auto Industry 2027》報告，最近又被車圈翻出來瘋狂轉發。佢冇畀中國車市灌雞湯，反而潑咗盆冷水：2027 年國內乘用車零售可能繼續下滑，價格戰未打完，歐洲關稅同非關稅壁壘又喺門口排隊。更加扎心嘅係，報告將比亞迪、吉利、小鵬、零跑評級向下調，但係仲話比亞迪最勁。有矛盾嗎？唔矛盾——車市嘅下半場，拼嘅唔係邊個賣得多，而係邊個仲可以賺錢、留住現金流。本文只係拆解報告邏輯，唔構成為投資建議。

一、銷量跌唔係最痛嘅

首先睇需求。報告模型入面，2025 年乘用車零售約 2400 萬輛，2026 年可能跌 21% 至 1896 萬輛，2027 年再跌 5% 至 1801 萬輛。批發端因出口托底，2026 年跌 5%、2027 年只跌 1%。呢組數字好似一把刀，將「生產熱」同「消費冷」切開：工廠可以靠出口將批發撐住，但係國內消費者唔掏錢，終端就繼續擠水分。摩根大通畀咗兩種情景：政府繼續刺激，銷量大致持平；補貼退坡，跌約 5%。基準預測已假設有政策托底，但係分析師仍偏謹慎。我嘅判斷係，2027 年最應該盯住嘅唔係「又出幾款新車」，而係產能出清嘅速度。產能唔減，需求唔漲，庫存就會變成壓喺經銷商同車企身上嘅石頭。銷量下滑只係表面症狀，產能過剩先係病根。

二、價格戰將利潤打薄

利潤端更加難睇。報告測算，實際成交價相對指導價平均仍打 15%—16% 嘅折扣，雖然較 2025 年上半年 17% 嘅高點略為收縮，但係仍係「以價換量」嘅硬折扣。更加麻煩嘅係，新車款、智能駕駛、座艙芯片都要持續燒錢，售價往下走，研發營銷往上走，收入增長同利潤增長就脫鉤。摩根大通仲補咗一刀：2027 年 DRAM 同 NAND 價格可能升超過 20%，智能化越深，車企對儲存芯片越敏感。截至報告發布，市場對中國汽車行業盈利預測年內已調降超過 40%，但係摩根大通對 2026—2027 年嘅盈利預測仍比一致預期低 10%—11%。翻譯下：大家已經砍咗一刀，佢覺得仲要再砍。經銷商都唔好躲，庫存周轉靠短貸，賣得慢、價格跌，現金流同庫存價值會雙殺。價格戰打到而家，唔係邊個軟邊個輸，而係邊個先被利潤表拖垮。

三、歐洲關稅只係前菜

海外係增長引擎，都係新雷區。中國品牌喺中國以外市場份額從 2020 年 1.5% 衝到 2026 年前七個月 8.2%；海外 PHEV 份額約 44%，純電 23%，HEV 約 5%。呢個成績好猛，但係歐洲已經開始上強度：2024 年 10 月起對中國製造純電徵反補貼稅，摩根大通預計 2027 年底前可能將貿易防禦擴至 PHEV，2027 年中期後《工業加速器法案》相關准入要求逐步落實，本地化生產、採購、最低售價、配額都可能上桌。出口增值稅退稅調整亦被列為風險，但係報告明確當時未正式宣佈。出路唔係繼續硬出口，而係本地化：比亞迪押泰國、巴西、匈牙利，吉利借合作伙伴，零跑用 Stellantis 網絡，奇瑞布馬來西亞、西班牙、巴西。我嘅觀點：出海從「賣車副本」切到「建廠副本」，邊個可以把供應鏈、合規同成本一齊落地，邊個先至有第二增長曲線。

結語：呢份報告最狠嘅地方，唔係預測 2027 年銷量再跌 5%，而係將行業估值錨由「銷量榜」拽到「利潤表」。反內捲若只反低價、唔解決產能過剩，價格戰仲會換個馬甲返嚟。2027 年值得盯四件事：終端價格能否企穩、產能能否真出清、歐洲本地化能否兌現、車企現金流能否扛住。唔好急住開香檳，睇下邊個喺退潮時仲著住褲。