賣更多，賺更難。
文｜胡成旭 編輯｜冒詩陽
汽車像素 (ID:autopix)原創
4 月 10 日晚，長安汽車發佈 2025 年年報。291 萬輛銷量創近九年新高，新能源突破 111 萬輛，海外賣了 64 萬輛，長安汽車嘅新能源轉型，至少已經率先完成咗最重要嘅階段性任務，將規模做出來。
但歸母公司股東嘅淨利潤 40.75 億元，同比接近腰斬。數字上看，長安嘅盈利能力好似一次「假摔」，因為扣非淨利潤其實增長咗 8%。
真正跌落去嘅係非經常性損益。由 2024 年嘅 47 億元降到 13 億元，資產處置收益同政府補助大幅縮水。唔係主業突然唔賺錢啦，而係去年嗰層「濾鏡」退咗。
但濾鏡退掉之後，長安嘅利潤底色都唔算厚。2025 年扣非淨利潤 27.95 億元，對應 1640 億元營收，扣非淨利率只有約 1.7%。
長安已經完成咗轉型第一階段，證明自己可以将規模做；但第二階段先至真正難，證明自己可以更輕、更穩嘅轉型，將錢賺出來。
01
三個品牌，三把火
過去一年，長安嘅營收逐季走高，Q4 達到 491 億元創單季新高。但扣非淨利潤從 Q1 的 7.8 億元一路滑到 Q3 的 5.4 億元，Q4 先回到 7.8 億元。收入越賣越多，單車利潤卻越賣越薄。
從季度走勢睇，下半年銷量放大，並冇同步帶來更厚嘅主營利潤。一個可能嘅解釋係，新能源放量過程中，價格同渠道投入同步加大。
新能源合併報表內銷售收入 803 億元、銷量 111 萬輛，單車收入約 7.2 萬元，比長安整體單車收入還低。新能源喺拉高銷量嘅同時，亦喺拉低平均價。
現金流壓力變大。上半年經營現金流累計淨流出 86 億元，Q3 靠回款集中先翻正 101 億元，Q4 又回落到接近零。全年只攞落 18 億元經營現金流，同比降咗六成。
吉利嘅新能源業務同樣喺去年放量，對比吉利年報，長安嘅銷量只差 11 萬輛，吉利 302 萬、長安 291 萬，規模上實現追趕。但吉利經營現金流 473 億元，係長安嘅 25 倍。
一個不同點係，吉利喺「一個吉利」戰略後迅速收攏，更強調平台、研發同智能化能力嘅複用。
長安新能源過去一年嘅打法，唔係押中一條線，而係同時將三條線點著。啟源做插混，用藍鯤混能；深藍做增程同純電，用原力技術同自研電池包；阿維塔做高端純電，依靠華為智駕同寧德時代。
三條路線、三套供應鏈、三個研發團隊。好處係覆蓋面廣，壞處係每個品牌都無法大規模複用資源，研發同渠道資源也被分散。
關鍵係，三個品牌目前都仲喺食利潤。
深藍 2025 年收入 502 億元，虧損收窄到 9 億元，隨著規模增長，已經有改善。但經營現金流由 2024 年嘅正 45 億元轉為負 21 億元。收入漲咗、虧損少咗、現金流卻惡化咗，說明增長可能伴隨住庫存或賬期嘅增加。
啟源全年 41 萬輛，產品集中喺 10 到 15 萬區間，正面硬剛比亞迪秦同宋，仍處喺渠道擴張同規模爬坡階段，大概率仍喺微利或投入期。
阿維塔全年 12 萬輛，定位高端。但高端品牌需要規模攤薄成本，吉利極氪 2025 年約 22 萬輛、單車平均價超 30 萬，阿維塔只有一半嘅量。阿維塔嘅高端定位已經立住咗一部分，但喺當前銷量規模下，距離成為穩定利潤來源，仲需要繼續放量驗證。
▍長安財報
111 萬輛新能源、803 億元收入，長安嘅新能源車銷量規模已經唔細。
但冇一個品牌能夠自己「印鈔」，亦冇一款既上量又高毛利嘅產品。長安新能源而家最缺嘅唔係銷量，而係利潤嘅錨點。
02
增長喺變重
長安嘅新能源業務仲係三條線同時推進，原因之一係兩家公司轉型階段唔同。前者更容易喺規模擴大後攤薄成本，後者則更容易喺沖量階段先將費用同資源消耗頂上去。
為咗將三個品牌推起、將海外網絡鋪開，長安過去一年投入好大。
銷售費用 100 億，同比增長 33%。年報直說，主要係新能源銷量提升、新品推廣同品牌宣傳。研發費用 72 億元，同比增長 10%。
只看利潤表上嘅研發費用，可能仍會低估長安真實嘅投入強度。2025 年研發投入總額實際達到 126 億元，同比增長 24%，佔營收 7.67%。差額喺邊？資本化咗 54 億元，資本化比例 43%。
看絕對值，長安研發投入嘅資本化比例喺主要車企中算唔算突出，遠低於吉利嘅 64%。
但趨勢值得留意。去年吉利開始主動降低研發投入嘅資本化比例，從 2024 年嘅 69%，到去年降咗 5 個百分點。比亞迪 2025 年研發投入 634 億元，資本化比例唔到 9%，幾乎全部喺當期費用化。
長安仲喺增加，2024 年係 35.96%，2025 增加咗 7 個百分點。
這種「重」，亦體現喺出海節奏上。
長安對海外新能源市場嘅決心好大。但而家仲係花錢嘅項目，唔係能夠規模賺錢嘅事業。
2025 年境外業務嘅毛利率 19.49%，高於國內嘅 14.54%。睇落海外更賺錢。但境外毛利率同比下滑咗 6.71 個百分點，國內反而提升咗 2.47 個百分點。這說明長安汽車原本穩定嘅海外業務，正在重新進入投入期，導致海外嘅利潤質量，喺變薄。
▍長安進歐洲
這一點能夠從海外單車收入上看出。332 億元收入、64 萬輛銷量，單車海外收入約 5.2 萬元。吉利海外單車收入約 17.65 萬元，比亞迪約 18.3 萬元。長安只有這兩家嘅三分之一唔到，說明產品結構、出口形態同品牌位置，都仲喺探索。
原因亦能夠從財報中看出端倪。從海外單車收入睇，長安海外業務仍以價格帶較低嘅產品為主。再加之，年報提到「累計正式投產 10 餘個 KD 項目」，KD 出口單車收入低於整車出口，暫時拉低咗整體數字。
負責出口嘅子公司，喺年報入面解釋，「主要市場競爭激烈、加大資源投入，總體利潤同比減少。」
泰國羅勇工廠 2025 年剛投產，歐洲開始鋪店，挪威、葡萄牙、荷蘭等，首批深藍 S05 發往英國。長安覆蓋 117 個國家，建好銷售網絡、跑通准入流程、做到盈虧平衡，仲有好多準備要做。
呢啲都仲處於比亞迪出海老將劉學亮話嘅，「從負數開始」嘅階段。參考比亞迪從大規模嘅海外投入，到今年進入規模收穫，用咗兩年以上嘅周期。長安汽車邁過呢道坎，預計仲需要一段時間。
對一家處於轉型重投入期嘅車企嚟講，以上呢啲唔一定係問題，但需要觀察嘅係，這種趨勢是否會喺今年延續。
長安而家仲未到收割戰場嘅階段，而係喺一邊做產品、一邊建平台、一邊搭技術底座。固態電芯驗證 400Wh/kg，CTP 電池包自主下线，L3 自動駕駛首批准入，泰國工廠投產，端到端智駕自研等，呢啲都係實打實嘅技術進展，對應嘅都係真金白銀嘅投入。
錢唔會白花，但從花出去到賺翻來，中間有時差。長安而家正站喺呢個時差嘅中間。
03
從做大到做厚，
長安仲差幾步？
長安嘅新業務雖然將規模做出，但仲係以一種做重嘅方式。
這導致庫存量 9.66 萬輛，同比增長 56%。存貨從 171 億元增到 225 億元。投資活動現金流淨額 -122 億元，較上年嘅 -43 億元擴大近兩倍。
產品切換期嘅庫存積壓，泰國工廠同 CTP 產線嘅資本開支，時代長安擴能嘅投入……每一件都話得通，但呢種重，唔完全係階段性嘅。
長安嘅「重」，唔只係因為處於投入周期入面，同佢選擇嘅多品牌多路線戰略綁定。呢係一個主動嘅戰略選擇，但代價係利潤拐點來得更慢。
長安嘅利潤拐點，可以從三個方向搵坐標。
首先係深藍幾時能夠盈利。
502 億元收入仍虧 9 億元，意味著毛利率覆蓋唔住銷售同管理費用。深藍嘅關鍵唔係繼續沖量，而係單車毛利能夠唔能夠隨規模再上一個台階。
如果 2026 年完成銷量目標，從 32.5 萬輛推到國內 40 萬輛、海外 10 萬輛，同時單車成本隨電池自研同平台成熟而下降，盈虧平衡係有可能看到嘅。但如果為咗沖量繼續壓價，虧損可能反而擴大。
其次係阿維塔能夠唔能夠持續放量。
12 萬輛對一個高端品牌嚟講，係已經跑起嚟嘅信號，但仲唔係安全線。吉利極氪喺 22 萬輛嘅規模下開始接近盈虧平衡，阿維塔要達到類似嘅利潤貢獻，規模可能需要更高。
2026 年阿維塔計劃推出第二代旗艦 SUV 同阿維塔 06T 拓展譜系，能夠唔能夠將量穩喺更高嘅台階上，決定咗佢係繼續燒錢定係開始反哺。
另外，海外幾時能夠從花錢變賺錢。
參考比亞迪嘅節奏，2023 年開始大規模鋪海外網絡同建廠，2025 年海外銷量突破 100 萬輛，大約到 2025 年底至 2026 年初先開始進入規模收穫期。
長安海外大規模投入從 2024 到 2025 年提速，如果節奏類似，最快都要到 2027 年前後先可能看到海外業務整體盈虧平衡。喺此之前，海外越擴張，短期對利潤嘅拖累越大。
將呢三個變量疊埋一齊睇，2026 年恐怕都仲唔係長安利潤明顯釋放嘅一年，真正值得觀察嘅窗口，好似係喺 2027 年前後。
長安已經證明自己唔會在新能源轉型中掉隊，下一步要證明嘅係，能夠賺住錢長大。
本文係汽車像素（autopix）原創內容
未經授權，請勿轉載
